17.02.2017 | Беньямин Биддер | Давид Беккинг | Йенс Глюзинг, Александр Юнг, Александр Нойбахер, Кристиан Райерманн Перевод: Владимир Широков

Пузырь, который лопнет

Ажиотаж на рынках акций, облигаций, недвижимости, в индустрии стартапов делает мировую экономику взрывоопасной

Фото: Shutterstock

Люди скупают все: недвижимость, акции, облигации, при этом цены их интересуют в последнюю очередь. Низкие учетные ставки и дешевые кредиты центробанков радикально искажают картину. Новый президент США еще больше накачивает экономику деньгами.

Глава Европейского центробанка Марио Драги печется о том, чтобы доступ к дешевым деньгам имели все нуждающиеся: банки, правительства, фирмы, потребители. В итоге ими приобретается то, что при обычных обстоятельствах они не смогли бы себе позволить. Это не только недвижимость, акции, государственные облигации, но и старые гитары. Недавно безупречно сохранившийся экземпляр Gibson Les Paul 1958 года сменил своего владельца за $400 тыс.

Положение инвесторов сегодня настолько плачевно, что они готовы вкладываться даже в классические щипковые музыкальные инструменты. Гитарный бум подпитывается и за счет европейской денежной политики. Глава ЕЦБ Марио Драги удерживает процентные ставки на минимуме и накачивает систему деньгами. Всего за 2,5 года Драги раздул баланс ЕЦБ с 2 трлн до более чем 3,7 трлн евро. Да, он действует из лучших побуждений; низкие процентные ставки и дешевые кредиты должны улучшать инвестиционный климат, стимулировать потребительскую активность, благотворно сказываться на конъюнктуре. Но лишь малая часть этих средств направляется на развитие производственного ядра экономики, в сферу исследований и разработок, в создание инновационных продуктов и новых услуг – во все то, что может обеспечить рабочие места или доходы от инвестиций в будущем. Зато приобретаются квартиры, дома, доли в капитале компаний, причем по явно завышенным ценам. Курсы акций и облигаций штурмуют такие высоты, что при других обстоятельствах их никто бы не стал покупать. То же происходит и со старыми гитарами, картинами, автомобилями. С одной стороны, это время диких спекуляций, с другой – излишне смелых инвестиций.

В декабре 1996 года экс-глава ФРС Алан Гринспен предупреждал об «иррациональных перекосах», на тот момент имея в виду «только» ажиотажный спрос на технологические активы. Чуть больше 20 лет спустя эксцессы в сфере денежной политики искажают экономические тренды уже на всех важнейших рынках – гособлигаций и недвижимости, корпоративного кредитования и акций.

ФРС удалась осторожная корректировка. Председатель Федрезерва Джанет Йеллен еще несколько месяцев назад анонсировала смену тренда в определении учетных ставок. А недавно, выступая в Стэнфордском университете, сказала, что допустить перегрев экономики будет «рискованно и неумно». Однако одновременно с ее выступлением власть в Штатах перешла к президенту, который, напротив, форсирует прежний курс. Дональд Трамп обещает провести налоговую реформу, которая должна войти в учебники и направить миллиарды долларов на развитие инфраструктуры. Рынки ему рукоплещут.

Американская биржа с момента его избрания выросла на 8%. Трамп поведет к новым долговым рекордам экономику страны, уровень нагрузки на которую и без того выше европейского. Пока трейдеры сохраняют спокойствие и небрежно отметают все опасения, однако с каждым днем продолжающегося безумия в Вашингтоне и Франкфурте вероятность краха растет. По оценкам МВФ, долговая нагрузка на экономику в масштабах планеты уже достигает $152 трлн, или 225% валового мирового продукта. Это больше, чем перед последним финансовым кризисом. Но, как известно, любые кредитные излишества всегда несут в себе зародыш следующего кризиса.

Чем больше национальная экономика теряет меру и продолжает использовать заемные средства не в производственных целях, тем тяжелее будут последствия. Рано или поздно наступает момент, когда так продолжаться больше не сможет.

Акции: капиталовложения во времена Dow Jones 20000

У нобелевского лауреата Роберта Шиллера нюх на пузыри и время их схлопывания. Профессор Йельского университета был одним из немногих, кому удалось предвидеть катастрофу на американском рынке недвижимости в 2007 году. Что ждет нас 10 лет спустя? На этот раз кое-что обстоит иначе, отмечает Шиллер. Его приводит в недоумение разве что настроение на рынках. Обычно пузыри образуются, когда инвесторы действуют иррационально. Сейчас «многие боятся за свое будущее и потому вкладываются в долгосрочные инструменты».

Раньше нестабильность в мире приводила к тому, что кривые биржевых курсов устремлялись вниз. Сегодня, как кажется, события вроде брекзита, исхода выборов в США или нападок на свободную торговлю становятся стимулом для рынков акций. Немецкий индекс акций DAX десятилетиями рос в среднем на 8% в год. Однако с начала глобального финансового кризиса курсы соответствующих акций буквально взлетели: с 2009 года их рост составил 145%. За тот же период объем реальной экономики на производствах и в офисах увеличился всего на 8%.

В США индекс Dow​ Jones взял планку 20 000, хотя показатели роста экономики в последнем квартале 2016 года оказались разочаровывающими. Предложенный Шиллером индекс соотношения курсов акций и долгосрочной прибыльности компаний с начала 2009 года почти удвоился. Еще выше он был только перед тем, как лопнул пузырь доткомов в 2009 году, и в 1929 году, перед мировым экономическим кризисом.

Иррациональный накал на рынках напоминает лейпцигскому экономисту Гунтеру Шнаблю ситуацию в Японии три года назад. Территория императорского дворца стоила тогда столько же, сколько вся Калифорния.

После рыночного коллапса центробанк Японии снизил учетные ставки и наводнил рынки дешевыми кредитами. Однако оживления конъюнктуры так и не произошло. Сегодня Европу может ждать похожая судьба, предупреждает Шнабль, ведь ЕЦБ «систематически создает стимулы для спекуляций». Многие инвесторы демонстрируют удивительное хладнокровие именно потому, что рассчитывают на помощь центробанка, который-де еще больше увеличит ликвидность на рынке. Но тем самым ЕЦБ готовит почву уже для следующего краха.

Гамбургский маклер Бьорн Далер, специализирующийся на элитных особняках, говорит, что даже банкиры не знают, как обезопасить свои деньги. Они покупают недвижимость, которая, по сути, им не нужна.

Фото: Shutterstock
Фото: Shutterstock

Компании: бесконечные кредиты для фирм-зомби

Сегодня европейским компаниям как никогда легко привлечь заемное финансирование. Но на что расходуются такие средства? Кто-то скупает собственные акции, другие повышают дивиденды, третьи направляют деньги на поглощения. Такую политику активно проводил Siemens, в результате чего всего за два года долговая нагрузка возросла с 12 млрд до 19 млрд евро. Bayer покупает американского конкурента на немыслимых ранее условиях: немцы готовы заплатить за актив 49‑кратную годовую прибыль и занять для этого свыше 40 млрд евро.

Даже в тех отраслях, апогей развития которых уже пройден, проблем с получением кредитов сегодня нет. Совокупный долг нефтегазовой индустрии в период с 2006 по 2014 год, когда цены на нефть поднимались выше $120 за баррель, возрос с $1 трлн до $2,5 трлн. Впоследствии котировки заметно упали, однако Exxon, Shell и Chevron по-прежнему спокойно живут в долг. Но всех превзошел Petrobras: полугосударственный бразильский концерн ушел в минус на $123 млрд. Он инвестировал чудовищные средства в глубоководную добычу нефти, что может окупаться лишь при трехзначных ценах на нефть. Сегодня Petrobras нуждается в санации. Большую часть кредитов он брал у отечественных же банков, но у него также есть и международные кредиторы.

Долговые обязательства компаний в странах с переходной экономикой, по сведениям МВФ, за 10 лет, начиная с 2004 года, увеличились с $4 трлн до $18 трлн. Выплачивать их непросто, поэтому фирмы ищут новые источники финансирования.

Такую стратегию финансовые эксперты называют английским словечком evergreening: бесконечная цепочка кредитов призвана поддержать даже те фирмы, у которых нет шансов на выживание в условиях рынка. Аналитики Deutsche Bank говорят в данной связи о «фирмах-зомби». Меры эмиссионного банка «играют на руку прежде всего заемщикам с минимальной кредитоспособностью», – обличают они «темные стороны» политики ЕЦБ.

Она препятствует запуску процесса творческого разрушения, в ходе которого старое заменяется новым. Как следствие выживают компании, не заслужившие этого.

Государственные облигации: манипулирование настроениями

Не менее искаженная ситуация и в сфере госзаймов: ЕЦБ ежемесячно скупает с рынка облигации стран ЕС на 80 млрд евро, тем самым искусственно поднимая цены на них. Торговля гособлигациями может стать «матерью всех пузырей», предупреждает нью-йоркский экономист Нуриэль Рубини. Курс гособлигаций обычно считается мерилом политического и экономического положения в стране. Если правительство обстоятельно распоряжается средствами бюджета и бизнес компаний процветает, то государство без труда получает займы на мировом рынке на выгодных условиях. Положительным примером может служить Германия или Австралия. В австралийской экономике десятилетиями наблюдается фактически неуклонный рост. Политическая система функционирует, надежное правительство, население растет, рабочих мест хватает. Долговая нагрузка на государство невелика – 39% ВВП. Словом, все говорит в пользу австралийских бондов.

В Италии ситуация обратная: хронический кризис, стареющее население, экономика стагнирует уже 10 лет, высокий уровень безработицы. Долговая нагрузка превышает 130% ВВП. В пользу итальянских облигаций говорит немногое. Но переходному правительству в Риме удается получать даже более дешевые кредиты, чем коллегам в Канберре. Доходность итальянских 10‑летних гособлигаций составляет 2,258%, таких же, но австралийских – 2,731%. Разница в тысячные процента показывает, как программа скупки ЕЦБ выливается в манипулирование настроениями инвесторов. Такие государства, как Италия, кажутся солиднее, чем следует из их экономических характеристик.

В Германии многие такой ситуацией недовольны, хотя дешевые деньги дают колоссальные преимущества и Берлину. Мягкой денежной политикой ЕЦБ обусловлен профицит госбюджета страны в последние годы. Федеральное правительство экономит на обслуживании своих долгов десятки миллиардов евро, доходность 10‑летних облигаций в 0,437% позволяет ему перекредитовываться на беспрецедентно выгодных условиях. Это удобно, но в то же время нет стимулов для начала перемен. Вместо этого политики отдают инициативу эмиссионному банку.

Такая безоблачная жизнь закончится, как только проценты вырастут, деньги снова станут дефицитом и возможности для финансовых маневров сократятся. Рано или поздно через это приходится пройти многим начинающим бизнесменам.

Фото: Andiweiland_Flickr
Фото: Andiweiland_Flickr

Стартапы: бессилие единорогов

С 2010 по 2015 год сумма венчурных инвестиций только в берлинские стартапы возросла в 25 раз. По уровню энтузиазма немецкая столица немногим отличается от Уолл-стрит или Силиконовой долины, считает Ненад Маровак, в 2000 году основавший инвестиционный фонд DN Capital и специализирующийся на раннем финансировании проектов. Во времена дешевых денег их бизнес-планы нуждаются в более тщательной проверке, уверен он.

Сегодня 185 стартапов относятся к так называемым единорогам – Unicorns, которые оцениваются в $1 млрд и более. Лишь немногие из них могут похвастаться соответствующим уровнем прибыли. Хедж-фонд Snow Ventures входит в число тех, кто ждет коллапса этого рынка уже в ближайшее время. От цифрового бума зависит благополучие не только технологических компаний, говорит основатель Snow ​Ventures Александр Кэмпбелл, но и будущее других отраслей. «Я называю сложившуюся систему «экономикой единорогов» и считаю, что она идет к своему банкротству», – говорит Кэмпбелл.

Признаки охлаждения уже можно заметить во многих городах, в том числе и в Берлине. В прошлом году сумма венчурных инвестиций там составила $1 млрд вместо $2,5 млрд годом ранее. Одни фирмы отложили запланированный выход на биржу, другие обанкротились.

Необходимость в корректировке рынка стартапов назрела давно, говорит Маровак, «и этим дело не ограничится». Однако таких бурных потрясений, как после схлопывания дотком-пузыря, он не ждет. Тем не менее неопределенность присутствует – не только в индустрии стартапов, но и на рынках акций, облигаций и недвижимости. Цены на них годами неуклонно росли, все эти пузыри надувались практически в синхронном режиме. И перспектива того, что теперь они так же синхронно сдуются, делает обстановку особенно взрывоопасной. Ведь вопрос в том, как это будет происходить – плавно или одним хлопком.

Ответ, скорее всего,  придет из Вашингтона. Трамп каждый день, подобно стрелам из лука, выпускает в мир все новые указы. Один из них может попасть в цель.

Публикуется в сокращении

СТАТЬИ ПО ТЕМЕ

07.11.2016

Полкило золота за метр в голубятне

Строительный бум в богатейших странах мира вновь становится угрозой для глобальной экономики

14.11.2016

Американская мечта тает

В США растет пропасть между бедными и богатыми, средний класс уже не составляет большинства населения. Сан-Франциско стал символом нового социального раскола

КОНТЕКСТ

23.01.2017

Конец истории отменяется

Эксперты Credit Suisse обозначили три вероятных сценария будущей глобализации

16.06.2016

Дальше расти некуда

Миру грозят годы стагнации, прогнозируют в Международном валютном фонде

16.06.2016

Почему Россия не Индия

Есть ли у России шансы на экономический скачок?

Спасибо, что читаете нас!
Давайте станем друзьями:

Спасибо, не сейчас

24СМИ